Infrastrukturinvestments: Regulatorische Hürden, reale Chancen
Deutschlands Infrastruktur braucht privates Kapital; investierbare Projekte bleiben knapp / Regulatorische Reformen auf Investoren- und Fondsebene eröffnen neue Spielräume / Größter Engpass liegt in der staatlichen Projektstrukturierung und im Haushaltsrecht
Der Investitionsstau in der deutschen Infrastruktur ist erheblich. Trotz Sondervermögen, Deutschlandfonds und zahlreicher politischer Initiativen bleibt die Modernisierung von Verkehr, Energie, Digitalisierung und kommunaler Infrastruktur hinter dem tatsächlichen Bedarf zurück. Öffentliche Mittel allein können diese Lücke nicht schließen. Kapital aus der Privatwirtschaft, insbesondere von institutionellen Investoren, ist daher unverzichtbar. In der Praxis stößt dies jedoch auf strukturelle und regulatorische Hürden. Vor diesem Hintergrund diskutierten Christoph Kraiker, CEO von Hauck & Aufhäuser Fund Services, Dr. Dirk Krupper, Geschäftsführer der Helaba Invest, sowie Martin Hüwel und Dr. Thomas Gohrke, Partner der Luther Rechtsanwaltsgesellschaft, wie sich regulatorische Anforderungen auf Investorenseite, Fondsstrukturen und staatliche Rahmenbedingungen besser verzahnen lassen.
„Ob institutionelles Kapital in Infrastrukturprojekte fließt, hängt vom Zusammenspiel dreier Ebenen ab“, ordnet Martin Hüwel ein. „Auf der ersten Ebene stehen die regulierten Investoren selbst. Versicherungen, Pensionskassen, Versorgungswerke und Banken unterliegen strengen aufsichtsrechtlichen Vorgaben, die Risikoappetit, Laufzeiten und Investitionsformen maßgeblich prägen. Die zweite Ebene bildet die Fondsebene, auf der diese regulatorischen Anforderungen in konkrete Anlagevehikel übersetzt werden. Auf der dritten Ebene entscheidet schließlich die staatliche Projekt- und Transaktionsebene darüber, ob Investoren überhaupt andocken können.“ Keine dieser Ebenen funktioniere isoliert. Erst wenn Investorenregulierung, Fondsstruktur und staatliche Projektlogik ineinandergreifen, entstehen funktionierende Infrastrukturinvestments.
Investoren zwischen Renditeanforderung und Regulierung
Infrastrukturinvestments zeichnen sich durch lange Laufzeiten und stabile, häufig regulatorisch abgesicherte Zahlungsströme aus und lassen sich damit grundsätzlich gut mit den langfristigen Verpflichtungen institutioneller Investoren vereinbaren. Gleichzeitig legt der regulatorische Rahmen fest, in welcher Form Investitionen möglich sind.
„Damit Infrastrukturinvestments für institutionelle Anleger investierbar sind, müssen stabile Cashflows, eine klare Zuordnung der Risiken und eine saubere regulatorische Einordnung gegeben sein“, erläutert Dr. Dirk Krupper. „Regulatorische Reformen wie die eigenständige Infrastrukturquote in der Anlageverordnung oder die geplanten Anpassungen im Rahmen von Solvency II eröffnen zwar zusätzliche Spielräume; solange diese grundlegenden Voraussetzungen jedoch nicht erfüllt sind, führen regulatorische Erleichterungen in der Praxis nicht automatisch zu einer breiteren Investitionsbasis.“
Nach Einschätzung Kruppers konzentrieren sich viele Investoren weiterhin auf etablierte, risikoarme Anlagen wie regulierte Netze oder bereits bestehende Infrastruktur-Assets. Entwicklungs- und Greenfield-Projekte seien aufgrund von Bau-, Markt- oder Nachfragerisiken dagegen häufig nur schwer mit regulatorischen Anforderungen vereinbar. Je unsicherer Cashflows und Risikoprofile seien, desto schneller würden aufsichtsrechtliche Grenzen erreicht.
Zudem verändere sich die Investorenperspektive durch das aktuelle Zinsumfeld. Die gestiegenen Renditen alternativer Anlageformen führten dazu, dass Infrastrukturinvestments heute noch stärker relativ bewertet würden – sowohl auf der Eigen- als auch auf der Fremdkapitalseite. In diesem Zusammenhang gewinnen kreditbasierte Infrastrukturlösungen an Attraktivität, da sie regulatorisch häufig effizienter darstellbar seien und besser zu den Risikobudgets vieler Investoren passten.
Fondsstrukturen zwischen Regulierung und Investierbarkeit
Auf der Fondsebene haben gesetzliche Anpassungen in den vergangenen Jahren zu deutlich mehr Flexibilität geführt. Nationale Reformen wie das Fondsstandort- und Zukunftsfinanzierungsgesetz sowie europäische Regelwerke wie AIFMD II oder ELTIF 2.0 erweitern die strukturellen Möglichkeiten für Infrastrukturinvestments.
„Der regulatorische Werkzeugkasten ist heute deutlich besser gefüllt als noch vor einigen Jahren“, sagt Christoph Kraiker. „Aber ein gutes Vehikel allein reicht nicht – entscheidend ist, dass die Anlagestrategie zu den Anforderungen der Investoren passt. Das muss von Fall zu Fall geprüft werden.“
Neben klassischen Infrastrukturfonds gewinnen Club-Deals und Co-Investments an Bedeutung, insbesondere für große institutionelle Anleger. „Wir sehen, dass viele Investoren zunächst über Fonds einsteigen und später gezielt über Co-Investments nachschärfen“, so Kraiker. „Für eine breite Kapitalmobilisierung bleiben jedoch standardisierte Fondsstrukturen der wichtigste Hebel.“
Zugleich wird zunehmend Transparenz gefordert. Investoren erwarteten auch bei langfristigen, illiquiden Anlagen einen klaren Überblick über Portfolios, Risiken und Cashflows. Fondsstrukturen müssten daher nicht nur regulatorisch passend, sondern auch operativ überzeugend ausgestaltet sein.
Hüwel bestätigt dies: „Je standardisierter und transparenter Strukturen und Prozesse sind, desto einfacher wird es für Investoren, Kapital bereitzustellen – und für den Staat, Projekte umzusetzen.“
Staatliche Projektstruktur als größter Engpass
Als größtes Hemmnis für Infrastrukturinvestments identifizierten die Experten die staatliche Projekt- und Transaktionsebene. Haushaltsrechtliche Vorgaben, die Schuldenbremse sowie das Vergabe- und Beihilferecht prägen maßgeblich, wie öffentliche Infrastrukturprojekte geplant, bewertet und umgesetzt werden. Diese Rahmenbedingungen erschweren es vielfach, Projekte so zu strukturieren, dass sie den Anforderungen institutioneller Investoren an Laufzeiten, Risikoallokation und Cashflow-Stabilität entsprechen.
„Der Staat ist rechtlich darauf ausgerichtet, Infrastruktur selbst zu finanzieren“, erläutert Dr. Thomas Gohrke, Partner der Luther Rechtsanwaltsgesellschaft. „Private Modelle werden in der Praxis häufig mit einer idealtypischen Eigenrealisierung verglichen, die in dieser Form gar nicht umsetzbar ist.“ Dieser Vergleichsmaßstab führe dazu, dass private Finanzierungs- und Betriebsmodelle im Wirtschaftlichkeitsvergleich strukturell benachteiligt würden – unabhängig davon, ob sie in der Umsetzung effizienter oder risikoärmer sein könnten.
Öffentlich-private Partnerschaften könnten diese Lücke grundsätzlich schließen, da sie private Finanzierung und Expertise mit öffentlicher Verantwortung verbinden. Gleichwohl stünden solche Modelle weiterhin unter politischer und administrativer Skepsis. „Dabei zeigen erfolgreiche Beispiele, dass öffentlich-private Partnerschaften funktionieren können – wenn Risiken über den gesamten Lebenszyklus angemessen verteilt und Verfahren pragmatisch ausgestaltet werden“, so Gohrke.
Ausblick: Von regulatorischem Fortschritt zu konkreter Umsetzung
Der politische Wille ist vorhanden, ebenso das Interesse institutioneller Investoren. Entscheidend ist nun, regulatorische Fortschritte konsequent in investierbare Projekte zu übertragen. Dazu gehören standardisierte Projektmodelle, die Bündelung kleinteiliger Vorhaben – insbesondere auf kommunaler Ebene – sowie ein partnerschaftliches Verständnis zwischen öffentlicher Hand und Investoren aus der Privatwirtschaft.
