Die Rendite für eine zehnjährige Bundesanleihe ist aktuell nicht nur so niedrig wie nie zuvor, sondern vor allem auch deutlich negativ (- 0,7 % am 01.09.2019). Demzufolge ist der Renditeabstand zwischen Büroimmobilien und Bundesanleihen mit 377 Basispunkten so hoch wie noch nie (siehe Abbildung unten). Angesichts dieses Rekordabstandes stellt sich die Frage, ob die Immobilienrenditen weiter sinken werden.
Die Anfangsrenditen von Immobilien lassen sich in Anlehnung an das Capital Asset Pricing Modell (CAPM) wie folgt darstellen: Die Rendite (r) ergibt sich aus dem risikolosen Zins (z), addiert um die Risikoprämie (p) und reduziert um das erwartete Mietwachstum (m). Es gilt demnach: r = z + p - m. Wir gehen davon aus, dass die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen den risikolosen Zins im Hinblick auf langfristige Investitionen abbildet. Die Immobilienrenditen dürften demnach nur dann unverändert bleiben, wenn die gesunkene Anleiherendite durch eine steigende Risikoprämie und/oder sinkende Mietwachstumserwartungen kompensiert werden.
Aus unserer Sicht gibt es keine Anhaltspunkte, dass sich die Einschätzung der Risikoprämie für eine Büroimmobilie in den letzten Monaten fundamental geändert hat.
Nach den jüngsten Konjunkturdaten ist Deutschland in eine technische Rezession gerutscht. Zudem ist der ifo Geschäftsklimaindex im August auf den niedrigsten Wert seit November 2012 gefallen. Beides dürfte sich mittelfristig negativ auf die Büroflächennachfrage auswirken. Wir halten es daher für wahrscheinlich, dass die Investoren ihre kurz- bis mittelfristigen Mietsteigerungserwartungen nach unten korrigiert haben. Dies wirkt weiter sinkenden Anfangsrenditen entgegen.
Allerdings gibt es Argumente, dass die Mieten auch in einer Konjunkturdelle weiter steigen könnten:
Erstens: Es erscheint wahrscheinlich, dass Unternehmen auch bei einer schlechteren Konjunktur ihre Mitarbeiter so lange wie möglich halten werden. So ist selbst während des Krisenjahres 2009 die Arbeitslosenquote nur um 40 Basispunkte gestiegen, trotz eines Rückgangs des Bruttoinlandsprodukts um 5,7 %.
Zweitens: Die Qualitätsansprüche an eine Bürofläche steigen. Dies könnte im Trend zu höheren Neuvertragsmieten führen.
Drittens: Durch die höhere Mobilität von Arbeitnehmern zwischen verschiedenen Bürostandorten (Multilokalität) wird im Trend mehr Bürofläche benötigt.
Viertens: Wir gehen davon aus, dass viele Büroflächen in den Top-7-Städten derzeit überbelegt sind. Viele Nutzer werden ihre Flächen daher wahrscheinlich nicht verkleinern.
Zu unserer aktuellen Research-Publikation: Market in Minutes Investmentmarkt Deutschland September 2019
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